Czy wzrost stóp procentowych umocni dolara ?

Wraz z komunikatem po posiedzeniu FOMC opublikowane zostały także marcowe projekcje FED (patrz tabela poniżej). W porównaniu do grudniowej projekcji oczekiwane tempo wzrostu gospodarczego zostało podniesione w latach 2018-2019 a dla 2020 r. i długiego okresu pozostało niezmienione. Ścieżka stopy bezrobocia została zrewidowana w dół w całym horyzoncie prognozy. Prognoza inflacji została nieznacznie podniesiona w 2018 r. i 2020 r., podczas gdy oczekiwania członków FED dotycz?ce 2019 r. i długiego okresu nie uległy zmianom. Powyższe rewizje prognoz odzwierciedlaj? naszym zdaniem zmiany w polityce podatkowej USA (obniżki stawek podatków dla przedsiębiorstw i gospodarstw domowych). Wbrew naszym oczekiwaniom projekcja wskazała, że preferowana przez członków FED skala zacieśniania polityki pieniężnej w całym 2018 r. to 75 pb (tyle samo co w grudniowej projekcji wobec naszych oczekiwań równych 100 pb). W 2019 r. FED oczekuje trzech podwyżek (wobec mediany wskazuj?cej na podwyżkę o 56 pb w grudniowej projekcji) i kolejnych dwóch w 2020 r. (wobec 37 pb w grudniowej projekcji). Przewidywana przez członków FED wysokość stóp procentowych w długim okresie została tylko nieznacznie podniesiona (o 10 bp), co najprawdopodobniej sygnalizuje, że ich zdaniem, wpływ ekspansywnej polityki fiskalnej na tempo wzrostu gospodarczego i inflacji w długim okresie będzie ograniczony. Pomimo zrewidowanej w górę ścieżki stóp procentowych w projekcji FED, rynek zareagował na jej publikację osłabieniem dolara względem euro. Wzrost kursu EURUSD wynikał z faktu, iż konsensus analityków wskazywał na ł?cznie cztery podwyżki stóp w 2018 r., podczas gdy projekcja FED  była mniej jastrzębia – zasygnalizowała ona tylko trzy podwyżki. Poniżej przedstawiamy główne czynniki kształtuj?ce kurs EURUSD w średnim okresie oraz nasz? prognozę.  

Oczekujemy, że głównym czynnikiem kształtuj?cym kurs EURUSD w najbliższych kwartałach będzie utrzymuj?cy się napływ kapitału do strefy euro. W ostatnich latach można było zaobserwować narastaj?ce nadwyżki na rachunku obrotów bież?cych i rachunku finansowym w obszarze wspólnej waluty (w 2017 r. wyniosły one odpowiednio 3,5% i 3,7% PKB, por. wykres). Z kolei w USA w przypadku obu rachunków odnotowywany jest relatywnie stabilny deficyt kształtuj?cy się na poziomie ok. 2% PKB. Oczekujemy, że powyższe rozbieżności w przepływie kapitału będ? utrzymywać się w najbliższych kwartałach, co będzie oddziaływało w kierunku wzrostu kursu równowagi euro względem dolara.

Drugim czynnikiem oddziałuj?cym w kierunku osłabienia dolara względem euro będzie ekspansywna polityka fiskalna w USA. Uważamy, że impuls fiskalny w USA przyczyni się do przejściowego przyspieszenia wzrostu gospodarczego, jednak nie będzie miał on efektu w postaci trwałego podniesienia produktywności. Materializacja takiego scenariusza może przyczynić się do nasilenia obaw rynkowych o wzrost tzw. deficytów bliźniaczych w USA – wzrost deficytu w obrotach bież?cych bilansu płatniczego spowodowany przez zwiększenie deficytu budżetowego. Ponadto uważamy, że protekcjonistyczna polityka D. Trumpa nie przyczyni się do wyraźnego ograniczenia deficytu handlowego USA (m.in. ze względu na wprowadzenie ceł odwetowych przez inne kraje). Poprzednie epizody „wojen handlowych” (spór USA z Japoni? w latach 90-tych, czy wprowadzenie ceł na import stali w 2002 r.) nie zaowocowały zmniejszeniem nierównowag zewnętrznych w USA. Uważamy, że z podobn? sytuacj? będziemy mieli do czynienia również w najbliższych kwartałach.

Czynnikiem wspieraj?cym dolara w najbliższych kwartałach będzie natomiast rosn?cy dysparytet stóp procentowych pomiędzy USA i stref? euro. Oczekujemy, że do końca 2019 r. FED podniesie stopy procentowe o 150 pb. W tym samym czasie EBC podniesie stopę depozytow? o 30 pb, a główn? stopę procentow? o 15 pb. Rosn?cy dysparytet stóp będzie oddziaływał w kierunku odchylenia się kursu EURUSD w dół od kursu równowagi. Uważamy jednak, że wypadkow? wzrostu kursu równowagi euro względem dolara (ze względu na napływ kapitału do strefy euro) oraz odchylenia w dół rzeczywistego kursu EURUSD ze względu na tzw. transakcje typu „carry trade” (wynikaj?ce z dysparytetu stóp) będzie umocnienie euro względem dolara. W rezultacie prognozujemy, że kurs EURUSD zwiększy się do 1,26 na koniec br. i 1,30 na koniec 2019 r. (por. wykres).

***

Credit Agricole Bank Polska S.A. pl.  Orl?t Lwowskich 1, 53-605 Wrocław  www.credit-agricole.pl

Niniejszy materiał został sporz?dzony na podstawie najlepszej wiedzy autorów, z wykorzystaniem informacji pochodz?cych ze sprawdzonych źródeł. Nie może on być wykorzystywany jako rekomendacja do zawierania transakcji. Stawki zawarte w materiale maj? charakter informacyjny. Credit Agricole Bank Polska S.A. nie ponosi odpowiedzialności za treść zamieszczanych komentarzy i opinii.

Jakub BOROWSKI Główny Ekonomista Chief Economist ul. Żwirki i Wigury 18a, 02-092 Warszawa tel.: +48 22 573 18 40 e-mail:  jakub.borowski(@)credit-agricole.pl

Jean-Baptiste GIRAUD Dyrektor Pionu Dużych Klientów Korporacyjnych Head of Large Corporate Client Division ul. Żwirki i Wigury 18a, 02-092 Warszawa tel.: +48 22 573 18 02 e-mail:jeanbaptiste.giraud(@)credit-agricole.pl

David JULLIARD Dyrektor Pionu Klientów Korporacyjnych Head of Mid Corporate Client Division ul.Żwirki i Wigury 18a, 02-092