Rządowe dokarmianie chińskiego smoka

Indeks Caixin PMI dla chińskiego przetwórstwa ukształtował się w lipcu powyżej granicy 50 pkt. oddzielaj?cej wzrost od spadku aktywności po raz pierwszy od lutego 2015 r. Lipcowe dane o produkcji przemysłowej, sprzedaży detalicznej oraz inwestycjach w aglomeracjach miejskich również potwierdziły utrzymywanie się wci?ż relatywnie wysokiego tempa wzrostu gospodarczego (patrz powyżej). Dynamika PKB w Chinach w II kw. br. nie zmieniła się w porównaniu do I kw. i wyniosła 6,7% r/r a tym samym ukształtowała się ona powyżej naszej prognozy (6,5%) i konsensusu rynkowego (6,6%). Dostępne dane wskazuj? jednak, że wyższe od oczekiwań tempo wzrostu gospodarczego w II kw. zostało osi?gnięte głównie dzięki interwencyjnej polityce rz?du.

Konsumpcja prywatna silnie spowolniła w II kw. do 6,0% r/r z 7,1% w I kw. Naszym zdaniem był to opóźniony w czasie wpływ oddziaływania negatywnego efektu maj?tkowego po załamaniu na chińskiej giełdzie w I kw. Wsparcie dla takiej oceny stanowi jednoczesna stabilizacja dynamiki dochodu rozporz?dzalnego w II kw. w porównaniu do I kw. Z kolei kontrybucja spożycia ogółem (publicznego oraz prywatnego) do wzrostu PKB wyniosła 4,2 pkt. proc. w II kw. i była wysoka na tle analogicznych wartości z ubiegłych lat. Oznacza to, że spożycie publiczne stanowiło znacz?ce wsparcie dla wzrostu gospodarczego w II kw. Dane o inwestycjach również jednoznacznie wskazuj? na rosn?ce interwencje rz?du w ci?gu kilku ostatnich miesięcy. Prywatne inwestycje wzrosły w II kw. tylko o 1,5% r/r w II kw. wobec 5,7% w I kw., a w czerwcu nie zmieniły się w ujęciu rocznym. Niska aktywność inwestycyjna prywatnych przedsiębiorstw została skompensowana przez firmy publiczne – w I poł. br. ich inwestycje rosły w tempie przekraczaj?cym 20% r/r. W efekcie dynamika nakładów na środki trwałe ogółem zmniejszyła się w II kw. tylko nieznacznie – do 8,1% r/r z 10,7% w I kw.

Przyspieszenie inwestycji i spożycia publicznego znalazło odzwierciedlenie w wyraźnym wzroście wydatków publicznych w I poł. br. Wydatki sektora instytucji rz?dowych i samorz?dowych zwiększyły się w cenach stałych (urealnione deflatorem PKB) o 17,6% r/r w II kw. wobec 17,7% w I kw. Tym samym w I poł. br. rosły one w najszybszym tempie w ci?gu ostatnich 14 lat (z wył?czeniem pocz?tku globalnego kryzysu finansowego). Jednocześnie deficyt w finansach publicznych (za ostatnie 12 miesięcy) wzrósł w II kw. do 4,1% PKB – najwyższego poziomu w historii. Część projektów inwestycyjnych nie była finansowana przez środki publiczne. Władze zachęcały natomiast państwowe banki do udzielania kredytów prywatnym firmom w  celu finansowania inwestycji. Takie działania pozwoliły na ograniczenie deficytu w finansach publicznych, jednak wci?ż oddziaływały one w kierunku wzrostu całkowitego zadłużenia państwa. W II kw. przyrost zadłużenia w sektorze niefinansowym stanowił 32,1% wytworzonego w tym okresie PKB. Analogiczny współczynnik był równy 38,1% w I poł. br. a jego skumulowana wartość za ostatnie cztery kwartały wyniosła 32,6% w II kw. Wskaźniki te kształtowały się na najwyższych poziomach od kryzysu finansowego, kiedy była prowadzona ekspansywna polityka fiskalna. W efekcie dług sektora niefinansowego w relacji do PKB wzrósł do poziomu 229,2% PKB na koniec II kw. – o 11,2 pkt. proc. w porównaniu do końca 2015 r.

Uzależnienie wzrostu PKB Chin w coraz większym stopniu od interwencji rz?dowych finansowanych zadłużeniem stanowi istotne zagrożenie dla stabilności systemu finansowego i perspektyw wzrostu gospodarczego w średnim i długim okresie. Pomimo tego w ostatnim czasie Prezydent Chin, J. Xi zaznaczył, że chciałby aby przedsiębiorstwa publiczne odgrywały coraz większ? rolę w chińskim modelu wzrostu gospodarczego. Rz?d jest świadomy, że bez wsparcia publicznego osi?gnięcie ambitnych celów, zakładaj?cych tempo wzrostu PKB wyższe od potencjalnego, nie będzie możliwe. Tym samym uważamy, że w średnim okresie interwencje rz?du w gospodarkę Chin nie zostan? istotnie ograniczone. Bezpośrednim skutkiem takiej polityki będzie utrzymywanie się wysokiego deficytu w finansach publicznych oraz dalsze narastanie długu publicznego, jak również wzrost zadłużenia całej gospodarki.

W ostatnich kwartałach uważaliśmy, że rosn?ce nierównowagi zwi?zane z narastaj?cym zadłużeniem Chin mog? skłonić władze do rozpoczęcia zacieśniania polityki fiskalnej i akceptacji wolniejszego tempa wzrostu gospodarczego. Postawa prezentowana przez rz?d w I poł. br. skłoniła nas do zmiany naszego scenariusza makroekonomicznego. Obecnie naszym bazowym scenariuszem jest kontynuacja zadłużania się podyktowana osi?gnięciem celów dla wzrostu gospodarczego. Zgodnie z wcześniejszymi obietnicami rz?du, PKB per capita ma zostać podwojony w latach 2010-2020, co implikuje cel dla dynamiki PKB w latach 2016-2020 na poziomie co najmniej 6,5%. Uważamy, że w latach 2016-2017 wzrost gospodarczy będzie utrzymywany powyżej granicy 6,5%, aby zbudować bufor na wypadek ewentualnego spowolnienia wywołanego szokami zewnętrznymi w latach 2018-2020. Jest to spójne z wyznaczonym przez chiński rz?d celem dla dynamiki PKB na 2016 r. na poziomie „6,5-7,0%”. W rezultacie zrewidowaliśmy w górę nasz? prognozę wzrostu gospodarczego w Chinach do 6,7% w 2016 (z 6,5%) i 6,6% w 2017 r. (z 6,5%).

***

Credit Agricole Bank Polska S.A. pl.  Orl?t Lwowskich 1, 53-605 Wrocław  www.credit-agricole.pl

Niniejszy materiał został sporz?dzony na podstawie najlepszej wiedzy autorów, z wykorzystaniem informacji pochodz?cych ze sprawdzonych źródeł. Nie może on być wykorzystywany jako rekomendacja do zawierania transakcji. Stawki zawarte w materiale maj? charakter informacyjny. Credit Agricole Bank Polska S.A. nie ponosi odpowiedzialności za treść zamieszczanych komentarzy i opinii.

Jakub BOROWSKI Główny Ekonomista Chief Economist ul. Żwirki i Wigury 18a, 02-092 Warszawa tel.: +48 22 573 18 40 e-mail:  jakub.borowski(@)credit-agricole.pl

Jean-Baptiste GIRAUD Dyrektor Pionu Dużych Klientów Korporacyjnych Head of Large Corporate Client Division ul. Żwirki i Wigury 18a, 02-092 Warszawa tel.: +48 22 573 18 02 e-mail:jeanbaptiste.giraud(@)credit-agricole.pl

David JULLIARD Dyrektor Pionu Klientów Korporacyjnych Head of Mid Corporate Client Division ul.Żwirki i Wigury 18a, 02-092 Warszawa tel.:+48 22 573 80 82 e-mail:  djulliard(@)credit-agricole.pl